HashKey Group 高級研究員 Tim Sun 表示,上周美國聯儲局如期減息25點子,聯邦基準利率下調至3.75%-4%。此次減息,已經被市場完全計價,焦點在主席鮑威爾會後的發言。由於美國政府關門仍在持續,各項數據並不明朗。因此鮑威爾發言中表示,聯儲局內部對12月減息分歧加大,同時宣佈12月1日起暫停縮減資產負債表(QT)。 市場對此次略帶鷹派的發言給出了相對強烈的反應。美元、美股、黃金到加密貨幣都進入了輕微調整。令市場倍感意外的則是,隨之而來,美股展現出了更好的彈性,而加密市場則陷入震盪下行的態勢中。為甚麼？ 如果從更為廣義的宏觀交易層面去看,過去兩個月的減息以及市場對降息路徑的樂觀預期,是市場上行的主要宏觀驅動力。鮑威爾的發言事實上打破了這個預期,寬鬆路徑不明朗甚至延後,市場被迫重新定價。預期差的反噬隨之而來,此前積累的 beta 收益開始回吐。 市場疑惑為何此次美股表現更好,而加密市場萎靡不振到底源自哪裡。從根本上說來,美股的整體上漲是受益了類似 Google(谷歌)、Nvidia(輝達)這樣的 AI 巨頭財報利好。儘管寬鬆交易不再,但巨頭企業的盈利支撐了大盤。 加密市場自10月的大清算以來,市場情緒實際上在艱難築底。在寬鬆交易預期被扭轉的態勢下,市場情緒再次被打壓。然而,更為棘手的則是,整體宏觀流動性的收緊也進一步壓制了加密資產的回彈力度。 從宏觀的角度,減息儘管帶來了資金成本的下降,然而另外一個被市場忽略的隱形不利在於流動性收緊導致槓桿成本的上升,壓制了整體風險偏好。 美國財政部在過去一段時間,持續發債,尤其是短債。隔夜逆回購用量持續下降,一級交易商由於現金不足,被迫使用 SRF(聯儲局常設回購工具)向聯儲局借錢。金融市場積累大量短債,被動推高了隔夜融資利率。這種結構性的緊縮,帶來的後果是： 1、短端的融資成本上升，槓桿變貴 2、無風險收益率重新具吸引力，風險偏好下降。 3、資金從高波動資產流向確定性資產。 這種情況下,儘管從廣義的指數角度,美股彈性更好。但從結構角度,資金仍舊抱團在 AI 等確定性非常高的資產上。加密資產無法用基本面的敘事打動資金進入,於是在流動性和情緒的雙重打壓下,進入弱勢震盪的行情裏。 儘管當前的流動性環境偏緊,但絕非全面收縮。聯儲局暫停 QT 的信號是明確的,這意味著在度過艱難的流動性收縮期後,市場可以期待流動性會逐步變好。 尤其值得注意的是,聯儲局暫停 QT 會是以 MBS 到期不續進而回籠資金投資國債的操作上,如果按照聯儲局的整體規劃,資產負債表的結構要和市場流動中的國債久期比例一致。那就意味著,大量短債會被美聯儲吸收。 如果這樣操作,將非常有利於降低短端的融資成本,會進一步釋放市場的整體風險偏好空間。 此外,從減息路徑而言,儘管聯儲局打壓了12月減息的概率,但這不代表不減息已是定局。如果從更長視角看,市場過去一年一直高估了通脹反彈,但一直低估了勞動力的衰弱。這會給12月的減息增加一定的概率。 因此,短期內,緊縮的慣性帶來的偏好下降依然存在,加密資產從宏觀層面並無充分的上行動力,但是流動性邊際改善的趨勢已經明確。更主要的是,當前加密市場的槓桿已經被清理了大部分,下行空間也相對有限。 行情總是在絕望中誕生,站在流動性修復的起點上,有理由對加密的未來更有信心一些。 (BC)
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